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Crise sanitaire

Nicolas Véron: « On risque un réel délitement du projet européen »

En amont du Conseil européen du 23 avril 2020, l'économiste Nicolas Véron livre son analyse des actions menées par les institutions européennes depuis le début de la crise sanitaire. La BCE a agi vite et fort mais la solidarité entre les États demeure insuffisante.

Le 21/04/2020
Nicolas Véron | Sophie Gauvent

Depuis qu’a éclaté la crise sanitaire liée au Covid 19, quel regard portez-vous sur les actions menées d’une part par la BCE et d’autre part, par les États de la zone euro ?

La BCE a mené des actions qui étaient toutes indispensables pour éviter que les mesures de confinement ne se transforment en crise financière. Elle a agi vite et fort sur toute la gamme des différents outils dont elle dispose.

En tant que superviseur unique de l’Union bancaire, elle a autorisé les banques à utiliser leurs coussins prudentiels ce qui leur permet d’absorber des pertes imprévues et d’octroyer davantage de prêts. Et la réponse de la BCE à la crise me paraît également adaptée sur le plan monétaire. La mise en place d’un outil puissant, le PEPP [1] d’un montant de 750 milliards annoncé dans la nuit du 18 au 19 mars a eu un effet de marché immédiat. Cet outil est venu s’ajouter à des mesures introduites dès le 12 mars, notamment un TLTRO [2] à un taux négatif pour les banques octroyant des prêts aux PME. Toutefois, lors de cette réunion du 12 mars, Christine Lagarde a commis une maladresse [3] regrettable. On peut imaginer que son intention était de pousser les États à agir et à ne pas se reposer sur l’action de la BCE, mais il n’en demeure pas moins que sa phrase sur les spreads était très maladroite.

Comment analysez-vous les débats qui ont eu lieu au sein de l’Eurogroupe et qui ont abouti le 9 avril 2020 au plan de 540 milliards d’euros ?

Ce plan constitue certes une avancée, au travers du mécanisme de réassurance chômage que constitue le dispositif SURE, de l’implication de la Banque Européenne d’Investissement (BEI) et d’une moindre conditionnalité attachée à l’utilisation du Mécanisme européen de stabilité (MES), mais il est insuffisant au regard des enjeux. Ce qui se joue actuellement c’est la cohésion de la zone Euro. Les divergences qui existaient déjà entre les différentes économies de la zone risquent de s’amplifier sous l’effet du choc très violent de la crise sanitaire et du confinement. Il existe encore beaucoup d’incertitudes mais dans certains scénarios, qui ne sont pas entièrement improbables, ce plan de 540 milliards n’empêcherait pas la crise actuelle de faire craquer le système. Bien sûr, il est également possible, selon d’autres scénarios, que cette somme soit suffisante mais la meilleure manière de sécuriser la zone euro et l’ensemble de l’UE est d’introduire une dose plus importante de solidarité : une part des coûts liés à l’épidémie doit être portée par l’UE ou la zone euro et pas par l’État touché.

Le plan élaboré par l’Eurogroupe est insuffisant, d’autant que son ampleur est loin d’être aussi importante que son montant déclaré. Ce montant de 540 milliards est en grande partie constitué de prêts (de la part du MES et dans le cadre du dispositif SURE) et de garanties de la BEI avec un effet de levier hypothétique : même en supposant une application maximale de ces outils, la part des transferts financiers nets est mineure. La question reste donc ouverte d’une véritable solidarité entre les États. Un « Fonds de relance temporaire » est esquissé, et il pourrait représenter l’essentiel de la réponse européenne (hors action de la BCE), mais rien n’est encore bien défini pour son financement ou son calibrage. Le Conseil européen du 23 avril est donc naturellement très attendu sur ce point. Sinon, on risque un réel délitement du projet européen. L’argument mis en avant par Emmanuel Macron [4] est tout à fait pertinent : dans la situation actuelle, les garanties qu’apportent les différents États européens à leurs entreprises, parce qu’elles sont purement nationales, n’ont pas toutes la même valeur ce qui crée des distorsions de concurrence incompatibles avec le principe du marché unique tel qu’il est défini par les traités européens.

La crise actuelle suscite entre les États européens des débats qui rappellent ceux de la crise grecque qui a éclaté dans le sillage de la crise financière de 2008 ; en quoi la situation est-elle différente aujourd’hui ?

Il y a plusieurs différences. Pour commencer, la crise de la dette publique grecque mettait spécifiquement en danger la zone euro tandis qu’aujourd’hui la question de la solidarité touche l’ensemble de l’UE.

D’autre part, au sein même de la zone euro, le pays qui aujourd’hui concentre toutes les inquiétudes est l’Italie. Si certains en Allemagne avaient pu, par le passé, concevoir qu’en dernier recours, il était envisageable de faire sortir temporairement la Grèce de la zone Euro, aujourd’hui, elle ne peut pas imaginer une sortie de l’Italie de la zone Euro car cela signifierait la fin de l’euro. Ce paramètre va forcément peser sur les discussions actuelles.

Enfin, la troisième différence réside dans l’origine de la crise qui est clairement exogène aujourd’hui.

Un recours au MES tel qu’il a été conçu lors de l’Eurogroupe permettrait-il de déclencher le programme OMT [5] de la BCE ?

L’OMT n’est en principe disponible que pour des pays solvables, et dans le cadre esquissé en 2012 cette solvabilité était assurée par des conditions de politique économique dont dépendait l’intervention du MES. Cette conditionnalité est absente du plan de l’Eurogroupe. Il n’est pas certain qu’un recours au MES, dépourvu de conditionnalité sur la soutenabilité de la dette publique, serait jugé suffisant par la BCE pour déclencher son programme OMT. C’est un enjeu financier mais aussi juridique. L’OMT a été validé par la Cour de Karlsruhe et par la Cour de Justice de l’Union Européenne sur la base d’arguments qui faisaient référence à cet enjeu de soutenabilité et donc à la conditionnalité macroéconomique. Il y a donc un risque juridique potentiel si l’OMT est déclenché à la suite d’un recours au MES dans le cadre du plan de l’eurogroupe, sans une telle conditionnalité.

En dépit de ces incertitudes, la perspective d’une utilisation de l’OMT renforce la résilience du système. On peut la voir comme une roue de secours au cas où, en cas de crise prolongée, le PEPP viendrait à atteindre ses limites en matière de montant ou sur le plan juridique.

Propos recueillis le 20 avril 2020.

 

[1] Pandemic Emergency Purchase Program : outre son montant impressionnant, ce plan d’achat d’actifs innove par l’assouplissement des règles que respecte la BCE en matière d’achats d’actifs.

[2] TLTRO (Long Term Refinancing Operation) : prêts à long terme accordés aux banques par la BCE.

[3] Propos de Christine Lagarde lors de la Conférence de presse du 12 mars affirmant que la BCE n’avait pas pour mission de réduire les spreads (les écarts de taux auxquels les États de la zone euro empruntent). Christine Lagarde a rapidement rectifié le tir lors d’une interview accordée à CNBC : « Je suis totalement engagée pour éviter toute fragmentation dans un moment difficile pour la zone euro. »

[4] Interview accordée au Financial Times le 17 avril 2020.

[5] Créé le 6 septembre 2012, l’OMT (Outright Monetary Transactions) permet à la BCE d’acheter des titres de dette souveraines sur le marché secondaire.

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