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Europe

De nouveaux acteurs pour stimuler la concurrence

Que les projets soient lancés ou en devenir, les acteurs se pressent au portillon pour tenter de prendre leur part dans le marché – juteux – des agences de notation. Qui restera debout à l’issue de cette phase de jeu de quilles ?

Le 29/05/2012
Annick Masounave

En France comme dans le reste de l’Europe, la crise de la dette souveraine et les dégradations répétées des notations souveraines ont largement contribué à projeter le thème de la réforme des agences de notation auprès du grand public.

La nécessité d’ouvrir davantage le marché à la concurrence semble faire l’unanimité ; en revanche, les solutions à mettre en œuvre divisent encore. Répondant à l’appel des politiques et des régulateurs, plusieurs projets relevant de l’initiative privée se sont fait jour au cours des derniers mois (voir Encadré 1). Selon les informations recueillies par nos confrères des Échos, les directeurs de vingt grandes banques européennes se seraient réunis à Francfort, le 16 mai dernier, afin de réfléchir au moyen de réduire l’influence des trois grandes agences de notation [1]. Les banques souhaiteraient en particulier faciliter l’arrivée de nouveaux entrants. Le plus avancé d'entre eux est sans nul doute celui que soutient depuis deux ans le cabinet de conseil Roland Berger.

L’établissement est encore dans une phase de levée de fonds, qui s’est avérée plus longue et difficile que Roland Berger ne l’escomptait. Sur les 300 millions d’euros jugés nécessaires, environ 130 ont été levés à ce jour. La nouvelle agence devrait néanmoins démarrer ses activités dans les semaines à venir : « Point n’est besoin d’avoir récolté 300 millions d’euros pour se lancer : nous le ferons lorsque nous aurons recueilli 150 à 200 millions, et nous continuerons à recueillir des fonds sur un ou deux ans », a déclaré Markus Krall, associé chez Roland Berger, lors de son audition par la Mission commune d’information (MCI) du Sénat [2], le 2 mai dernier. Il considère que cette mesure est indispensable pour diminuer le coût d’entrée sur le marché pour de nouveaux entrants.

Une stratégie forcément « globale »

Outre une « démocratisation » de l’accès à l’information et une base capitalistique solide, une assise internationale semble indispensable à la crédibilité d’une nouvelle agence, en commençant par les investisseurs qui abonderont au capital de la société : « Il faudra quelques grands partenaires d’Asie, du Moyen-Orient, des États-Unis », rappelait Bernard de Montferrand lors de son audition au Sénat [3].

Dès sa création, la nouvelle agence devrait disposer de plusieurs bureaux en Europe ; elle se propose de couvrir le même champ de notation que les agences existantes : « Londres pour les services financiers, Francfort pour la notation des pays, Paris pour la notation des entreprises », selon Markus Krall. Les États-Unis ? La nouvelle agence s’y attaquera dans un second temps. « Notre priorité, ce sont les capitaux, la structure, les processus, et l’agrément de l’ESMA. Nous sommes également conscients du fait que la SEC pourrait tout à fait nous refuser cet agrément, bien qu’elle ait tout à fait intérêt à favoriser une certaine compétition. »

Les produits structurés feront également partie des activités de l'agence, à la condition de pouvoir proposer une notation fiable : « Nous ne proposerons pas de notation si le véhicule de crédit est trop complexe pour pouvoir être modélisé », promet Markus Krall, très attaché à la notion de responsabilité. « Pour ces produits, nous proposerons des ratings “secondaires”, que les investisseurs devront intégrer dans leurs analyses avec toutes les réserves nécessaires. »

De même, la forme juridique retenue est celle d’une fondation à but non lucratif. Les investisseurs ne seront pas actionnaires de l’agence, mais des contributeurs à la fondation. Les fonds versés sont destinés à alimenter un fonds mezzanine, détenu à 100 % par la fondation. Les investisseurs doivent être remboursés dans sept ans. La rémunération de l’activité de notation à proprement parler serait fondée sur le modèle « investisseur-payeur », dans le but de limiter au maximum les conflits d’intérêt.

Le souci de crédibilité s’est également attaché à la mise en place d’une gouvernance irréprochable. Ainsi, Markus Krall, qui a conduit le projet au sein de Roland Berger, « quitte ses fonctions à la fin du mois de mai pour devenir le directeur général de cette nouvelle agence de notation », précise Fabrice Asvazadourian, Senior Partner chez Roland Berger Paris, « ceci pour éviter tout conflit d’intérêt et clarifier la gouvernance auprès des investisseurs ».

Des activités connexes destinées à favoriser la concurrence

En parallèle de son activité de notation, la fondation se propose également de construire et gérer une plate-forme de marché, sur laquelle les parties prenantes (investisseurs, émetteurs, agences) mettraient en commun leurs informations : « À l’heure actuelle, les notations des agences de notation, comme les notations internes des banques, reposent sur la fourniture par les entreprises de données demandées en bilatéral. Or, ces demandes sont à plus de 80% identiques, argumente Fabrice Asvazadourian. Dans le projet, dont la finalité est de renforcer la transparence et donc la confiance, est prévue la mise en œuvre d’une plate-forme de données accessibles à tous. Cela réduirait drastiquement le coût de capture de l’information, et donc celui de la notation ».

La fondation Bertelsmann : une stratégie de niche

En décembre 2011, la fondation Bertelsmann a présenté un nouveau projet d'agence [4], baptisé INCRA [5]. À l’instar de sa « concurrente » émanant de Roland Berger, il s’agit de proposer un business model nouveau, pour les seuls ratings souverains dans le cas d’INCRA. Les réflexions de la fondation portent à la fois sur la structure de gouvernance et sur la conception d’indicateurs nouveaux, susceptibles d’améliorer la qualité des notations.

La fondation Bertelsmann considère que les notations souveraines relèvent du bien public ; à ce titre, seule une organisation à but non lucratif serait à même d’offrir une réponse aux problèmes de conflit d’intérêt soulevés par le business model actuel dominant.

Pour respecter cette logique, les notations de l’INCRA – qui seraient des notations non sollicitées – ne seraient pas rémunérées. Seules les souscriptions annuelles des investisseurs, ainsi que des expertises ponctuelles, pourraient constituer des sources de revenus pour l’agence.

Les coûts de fonctionnement de la structure seraient financés par les dividendes annuels d’un fonds d’investissement de long terme, abondé par des gouvernements, des ONG, des entreprises, et des investisseurs privés. 400 millions de dollars de dotation seraient nécessaires, selon les estimations fournies par la fondation.

L’INCRA prévoit de s’appuyer sur un réseau international d’experts avec quatre bureaux situés en Europe, en Asie, aux États-Unis et en Amérique latine, et un partenariat avec le Kiel Institute for the World Economy.

Le projet doit être présenté au Parlement européen le 5 juin 2012, lors d’une audition. Il est à noter que Bernard de Montferrand n’exclut pas de réunir à terme différentes initiatives, à commencer par celui de la fondation Bertelsmann.

Un projet de Place pour la Banque de France

En France, la Banque de France est l’une des rares institutions en Europe à disposer des infrastructures utiles à la notation [6]. Auditionné par le Sénat, Robert Ophèle, sous-gouverneur de la Banque de France, a détaillé cette activité : « La Banque de France est devenue une agence de notation et elle note environ 260 000 entreprises françaises. » De fait, cette notation est un instrument précieux dans le dialogue entre les entreprises et les établissements bancaires.

La Banque de France cherche à utiliser cette expertise pour élargir ses activités. Ainsi, un groupe de place a soumis à l’Eurosystème un projet de fonds commun de titrisation, destiné à « faciliter le refinancement des créances privées auprès de l’Eurosystème », explique Denis Beau, directeur général des opérations de la Banque de France (voir Encadré 2). « Sur ce sujet, la Banque de France est un peu pionnière en Europe, mais l’initiative est susceptible d’intéresser d’autres pays, si le dispositif devait être approuvé par l’Eurosystème. »

En pratique, l’objectif est de « pérenniser un système de titrisation de Place, quelle que soit l’évolution du seuil minimum de créances mobilisables défini par la BCE, en créant un mécanisme simple, moins coûteux, et utilisant l’expertise de la Banque de France en matière de notation. » Le projet prévoit que les obligations émises par le FCT feront l’objet d’une évaluation de leur qualité de crédit grâce à la notation de la Banque de France. En outre, la grande majorité des créances privées apportées au FCT bénéficieraient également de la notation BdF (voir Encadré 3).

Le politique, chaînon essentiel de l’ouverture

Comment les politiques pourraient-ils contribuer à l’émergence d’une concurrence et de nouveaux acteurs ? Deux idées ont été majoritairement évoquées.

Premièrement, est évoquée l’introduction d’une rotation des agences de notation tous les trois ans, à l’instar des mandats confiés aux cabinets d’audit en vue de la certification des comptes des entreprises.

Cette idée, défendue par la Commission, est critiquée par l’Ecofin [7], qui pointe la structure oligopolistique du marché. La BCE a également émis des réserves à ce sujet : « Tandis que la BCE soutient le projet de la Commission relatif à l’introduction d’une règle de rotation […], il faut s’assurer que cette mesure n’aurait pas des conséquences indésirables [8] ». Les députés européens ont cependant réintroduit la mesure à l’occasion de l’examen de CRA 3 par la Commission ECON. Si l’on en croit Jean-Paul Gauzès, cette proposition ne recueillera pas la majorité lors de son vote, au mois de juillet [9].

Deuxièmement, il semblerait que le projet de création d’une agence de notation publique, qui a largement alimenté les débats au cours des derniers mois, a tout aussi peu de chances de voir le jour. Étudié par l’ESMA [10] dans le cadre de la consultation préalable à la publication du projet de règlement CRA 3, il a été abandonné dans le texte qui a finalement été soumis au Parlement. Bien que réintroduit dans un amendement, le Parlement devrait également voter contre ce projet.

Selon Fabrice Asvazadourian, à un moment où Bâle III va conduire les entreprises européennes à faire de plus en plus appel aux marchés pour se financer, le fait qu'une fondation à but non lucratif héberge cette nouvelle agence de notation européenne traduit bien l'idée que la notation est une sorte de bien public, garant de la confiance entre les investisseurs et les émetteurs. Néanmoins, cette agence de notation européenne ne doit pas être publique, pour éviter tout conflit d'intérêt potentiel, vu les tensions actuelles sur le financement des États européens. En revanche, à l'instar de ce qui a été fait pour la création de champions européens dans d'autres secteurs, le pouvoir politique pourrait accompagner le démarrage de cette nouvelle agence de notation d'origine européenne, afin qu'elle s'impose rapidement comme une alternative crédible aux agences anglo-saxonnes. Par exemple, les États pourraient décider d'allouer à cette fondation une part du produit d'une éventuelle taxe sur les transactions financières ; ou bien l'EBA, l'autorité de régulation européenne, pourrait imposer aux établissements bancaires européens reconnus d’importance systémique – les fameux SIFI – de siéger au comité scientifique de la fondation, pour garantir l'excellence des méthodologies utilisées, et définir les axes de recherche afin d'améliorer en permanence les modèles de notation.

Propos recueillis par Annick Masounave

[1] Les Échos, édition du 16 mai 2012.

[2] Le Sénat a lancé le 23 février dernier une Mission commune d'information sur les agences de notation, qui doit rendre son rapport au mois de juin.

[3] Audition du 2 mai 2012 devant la MCI du Sénat. M. de Montferrand, ancien ambassadeur de France en Allemagne, fait partie de l’équipe projet de Roland Berger.

[4] La fondation Bertelsmann précise en effet sur son site qu'elle a déjà fait plusieurs tentatives pour lancer une agence de notation. Jusqu'à présent, toutes ont échoué.

[5] International Non-profit Credit Rating Agency.

[6] Seules la Bundesbank, la Banque d’Autriche et la Banque d’Espagne ont développé des activités de ce type, mais à une échelle plus modeste (30 000 entreprises dans le cas de la Bundesbank).

[7] Ce point a été discuté lors de l’Ecofin informel qui s’est tenu le 31 mars 2012 à Copenhague.

[8] Source : Opinion de la BCE, 2 avril 2012.

[9] Voir, dans ce dossier, l’interview du député européen Jean-Paul Gauzès.

[10] Voir à ce sujet l’entretien avec Steven Maijoor, Revue Banque n° 742, daté décembre 2011, pp. 76-77.

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