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Économie

Zone euro : les courbes des taux d’intérêt vont rester basses et plates

Un ensemble de mécanismes implique la « japonisation » de la zone euro.

Le 27/02/2019
Patrick Artus

Les marchés financiers anticipent le fait que les taux vont rester bas et que les courbes des taux d’intérêt vont rester plates : c'est ce que l'on constate en observant les marchés à terme des taux d’intérêt à court terme (3 mois) et à long terme (10 ans) dans la zone euro. Le taux d’intérêt à 3 mois est anticipé autour de 0 % pour décembre 2020, le taux d’intérêt à 10 ans en Allemagne autour de 0,6 %, avec donc une pente de 60 points de base, contre 50 points de base aujourd’hui, et une hausse de 40 points de base seulement du taux d’intérêt à 10 ans en 2 ans.

Si cette prévision est correcte, elle a de nombreuses implications. Les banques resteront confrontées à des marges d’intermédiation faibles. La solvabilité des États et des entreprises restera soutenue par des taux d’intérêt considérablement plus faibles que les taux de croissance. Les sociétés d’assurance devront continuer à réduire le rendement de leurs contrats d’assurance en euros.

Une prévision raisonnable

Quelle crédibilité accorder à cette prévision des taux d’intérêt réalisée par les marchés financiers ? On peut penser effectivement qu’elle est raisonnable. Elle signifie tout d’abord que la BCE va réaliser une normalisation « minimaliste » de ses taux d’intérêt : taux d’intérêt des dépôts des banques à 0 % (contre -40 bp aujourd’hui), taux des repos à 25 bp (contre 0 aujourd’hui). Ceci est vraisemblable.

L’inflation sous-jacente de la zone euro reste bloquée à 1 %, même s’il y a une légère accélération des coûts salariaux, ce qui montre que les entreprises de la zone euro n’ont pas le « pricing power » suffisant pour passer dans leurs prix la hausse de leurs coûts, avec l’importante de la concurrence, domestique et internationale. La BCE devra donc continuer à essayer de ramener l’inflation sous-jacente vers l’objectif de 2 %. De plus, la croissance de la zone euro ralentit. Ce ralentissement sera encore plus important probablement en 2020, puisqu’en 2019 la baisse du prix du pétrole soutient fortement la demande, mais qu’en 2020 il devrait y avoir remontée du prix du pétrole, la baisse des prix en 2019 freinant la production de pétrole de schiste aux États-Unis.

Faible déficit budgétaire de la zone euro

Par ailleurs, un certain nombre de facteurs vont dans le sens d’une pression à la baisse sur les taux d’intérêt à long terme : la faiblesse de l’inflation, bien sûr, qui pousse à la baisse l’inflation anticipée (telle qu’on la mesure dans les swaps d’inflation par exemple) ; l’excédent budgétaire de l’Allemagne (1,7 % du PIB en 2018 !) et le faible déficit budgétaire de la zone euro dans son ensemble (1,2 % du PIB en 2019), malgré les politiques budgétaires plus expansionnistes de la France et de l’Italie ; la probable mise en place d’un nouveau TLTRO (repo à long terme) par la BCE, que les banques utiliseront en partie pour détenir des titres publics (sans ce nouveau TLTRO, certaines banques, en particulier en Italie, auraient de sérieux problèmes de refinancement) ; la probable appréciation de l’euro en 2019-2020 vis-à-vis du dollar avec l’ouverture très forte du déficit commercial des États-Unis (probablement 1 000 milliards de dollars en 2019), due à la mise en place d’une politique budgétaire très expansionniste au plein-emploi aux États-Unis.

Cet ensemble de mécanismes implique donc bien la « japonisation » de la zone euro : le maintien de taux d’intérêt très bas et d’une courbe des taux d’intérêt très plate.

L'auteur

  • Patrick Artus
    • Chef économiste
      Natixis
    • Membre du comité exécutif
      Natixis

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