La BCE mérite (encore) notre confiance

Lors de sa réunion de début mars, la Banque Centrale Européenne (BCE) a avant tout voulu démentir la thématique de l’épuisement des munitions des banques centrales. Cela s’est particulièrement bien illustré à travers l’élargissement des actifs achetés aux obligations en euros émises par les corporates non financiers (investment grade) établis dans la zone euro.

Elle l’a fait d’autant plus facilement que ses statuts indiquent qu’elle peut intervenir sur tous types d’instruments financiers. Rappelons qu’à l’inverse, le Federal Reserve Act prohibe les achats d’actifs privés, sauf autorisation du Congrès. Les achats de MBS (Mortgage Backed Securities) de la FED dans le cadre du QE n’avaient été possibles que parce qu’ils concernaient uniquement des MBS garantis par les agences fédérales (Freddie et Fannie) après leur recapitalisation par l’État fédéral américain.

On ne sait pas encore clairement le mode d’action précis de la BCE dans ce domaine (clé de répartition entre pays, maturités éligibles, notation minimale au sein de l’investment grade, appréciation de la nationalité de l’émetteur…) si ce n’est que le processus démarrera à la fin du 2e trimestre. Mais il s’agit d’une innovation majeure. Seule la Banque du Japon avait été au moins aussi loin jusqu’à présent. L’encours maximal d’obligations corporate non financières est aujourd’hui de 900 milliards d’euros (6 % du PIB de la zone). Au cours de ces dernières années, beaucoup d’analystes et d’observateurs avaient pourtant cru bon de mentionner les soi-disant contraintes qui empêcheraient la BCE d’aller vers des mesures non conventionnelles. Tout ou presque y était passé : traité européen, Constitution allemande, Cour de Karlsruhe… On a vu ce qu’il en était.

L’autre innovation a consisté à introduire quatre nouveaux TLTRO à des conditions sensiblement plus attractives et incitatives que celles de 2014. Ainsi en va-t-il de l’indexation du taux de refinancement au niveau des prêts octroyés par les banques. En cas d’augmentation des crédits (par rapport à une base de référence de 2,5 % sur 2 ans d’une manière générale, moins pour les banques ayant connu une baisse de crédit en 2015), les banques pourront se refinancer jusqu’au taux de dépôt (-0,4 %).

Au total, la BCE a encore montré qu’elle restait proactive et flexible, ce qui est essentiel. La BCE ne peut à elle seule suppléer à toutes les défaillances de gouvernance publique ni à l’absence de réformes structurelles en Europe. Mais elle fait ce qu’elle peut pour enrayer un risque déflationniste mortel et elle peut techniquement beaucoup plus que ce qu’on pense généralement.