UMC : un plan d’action qui manque d’ambition

Il y a un important contraste entre le haut niveau d’ambition affiché par l’utilisation même du terme “Union des marchés de capitaux”, référence à l’Union bancaire, l’initiative distincte et radicale mise en œuvre par les pays de la zone euro depuis mi-2012, et la nature incrémentale du plan d’action [proposé par le Commissaire Jonathan Hill le 30 septembre] qui se résume principalement à un élagage des règles existantes et à la correction de certains excès de zèle réglementaires. » Ainsi s’exprimait Nicolas Véron dans le cadre d’un commentaire publié au soir des annonces de Jonathan Hill pour le think tank Bruegel [1] .

L’auteur partage le diagnostic et la finalité de l’UMC, en particulier la nécessité de réduire la dépendance de l’économie européenne au financement bancaire par des marchés financiers plus étoffés. Il reconnaît également l’importance du taravail de « fine-tuning » réglementaire proposé. Mais il le juge insuffisant pour « entraîner un changement qualitatif dans la structure des marchés de capitaux européens ». Manque en particulier à l’appel « un texte réglementaire européen pour harmoniser les lois sur les faillites », dont une première version devrait voir le jour fin 2016, mais qui reste pour l’instant très vague. Nicolas Véron cite aussi d’autres obstacles oubliés du plan d’action : des régimes comptables hétérogènes, des infrastructures de marché fragmentées et des cadres fiscaux incompatibles pour les investissements financiers.

Le chercheur s’intéresse ensuite aux raisons possibles de ce qu’il qualifie de « manque d’ambition apparent » de ce plan d’action. Est-ce la pression de certains acteurs nationaux soucieux de préserver leur suprématie ? Est-ce la résistance d’une opinion publique parfois hostile à ce qui vient du marché et du capitalisme ? Nicolas Véron doute que ce soit des explications suffisantes. Plus fondamentalement, il pense que la Commission s’est elle-même imposé de ne procéder à aucun changement dans l’architecture institutionnelle – comprendre : refuser l’idée d’un superviseur unique pour les marchés de capitaux européens, idée pourtant contenue dans le rapport des cinq présidents paru en juin. Pour le chercheur, « devoir traiter avec différents régulateurs dans différents pays génère des répétitions injustifiées, des contradictions et au final des obstacles à une activité transfrontière parfaitement intégrée ».

L’échéance du référendum britannique sur une éventuelle sortie de l’Union du Royaume-Uni est un élément de contexte qui compte, dans l’esprit de Jonathan Hill. Nicolas Véron partage l’idée qu’une Union des marchés de capitaux européenne doit inclure le Royaume-Uni et que laisser la City en dehors serait bien plus dommageable que cela n’a été le cas pour l’Union bancaire. Il souligne d’ailleurs que, paradoxalement, la City gagnerait comparativement plus que les autres centres financiers européens à une telle UMC, du fait de son avantage concurrentiel existant. Par ailleurs, il regrette que « l’extrême sensibilité des Britanniques à toute forme de centralisation […] [aboutisse] à un refus d’envisager toute supervision conjointe, même sur des domaines ostensiblement non politiques comme la comptabilité ou l’audit ».

Cette réticence n’est pas propre à la question des marchés de capitaux ni propre au Royaume-Uni, estime-t-il toutefois. Le chercheur différencie ainsi l’établissement du marché unique pour les biens et les services non régulés, régis par des standards européens précisément définis et pouvant donc être contrôlés de manière décentralisée, et l’étape actuelle d’une unification du marché pour des services régulés (par exemple financiers) dont la réglementation laisse une certaine marge d'interprétation et qui sont donc susceptibles de recevoir un traitement de faveur par les autorités nationales. « Le nouveau challenge du marché unique porte sur ces institutions capables de faire appliquer la réglementation. […] Il est possible de reporter un débat public lucide sur ce défi à après le référendum britannique, mais pas indéfiniment. » S. L.