Votre fonds est-il devenu trop gros ?

La taille d&rsquo;un fonds d&rsquo;investissement peut devenir une vraie contrainte pour les &eacute;quipes de gestion. L&rsquo;accroissement des encours peut en effet conduire le g&eacute;rant ou la g&eacute;rante &agrave; changer sa strat&eacute;gie d&rsquo;investissement ou &agrave; modifier la composition de son portefeuille afin de conserver un niveau de liquidit&eacute; ad&eacute;quat &ndash; c&rsquo;est-&agrave;-dire sa capacit&eacute; &agrave; vendre et &agrave; acheter les titres rapidement et sans impacter les cours de march&eacute;. Par exemple, pour conserver un niveau de liquidit&eacute; ad&eacute;quat, un fonds investi avec succ&egrave;s sur les petites capitalisations dans ses premi&egrave;res ann&eacute;es peut &eacute;voluer au fur et &agrave; mesure que les encours augmentent vers un portefeuille avec des tailles de capitalisations beaucoup plus larges &ndash; un segment de march&eacute; o&ugrave; l&rsquo;&eacute;quipe de gestion n&rsquo;a pas forc&eacute;ment la m&ecirc;me expertise. La capacit&eacute; maximale d&rsquo;un fonds, c&rsquo;est-&agrave;-dire le volume d&rsquo;encours &agrave; ne pas d&eacute;passer afin de pr&eacute;server la qualit&eacute; de sa gestion, d&eacute;pend de nombreux param&egrave;tres dont certains changent au cours du temps. L&rsquo;appr&eacute;ciation de la capacit&eacute; n&rsquo;est donc ni une t&acirc;che ais&eacute;e, ni une science exacte, mais les investisseurs ont quelques outils &agrave; leur disposition pour mieux appr&eacute;hender ce risque. Quelques points &agrave; surveiller Il n&rsquo;y a pas de chiffre &laquo; magique &raquo; sur la taille maximale d&rsquo;encours qu&rsquo;un fonds peut g&eacute;rer sans rencontrer de probl&egrave;me. La capacit&eacute; peut &ecirc;tre plus ou moins importante en fonction des ressources de gestion, de la strat&eacute;gie d&rsquo;investissement, de la classe d&rsquo;actifs et du positionnement dans le cycle de march&eacute;. L&rsquo;analyse de plusieurs points de donn&eacute;es et de leur &eacute;volution dans le temps peut toutefois donner des indices sur un &eacute;ventuel probl&egrave;me de capacit&eacute;. L&rsquo;&eacute;volution historique de la taille d&rsquo;un fonds est un premier &eacute;l&eacute;ment. Mais le fonds peut avoir simplement grossi parce que les actions du portefeuille sont en hausse. Les flux de souscriptions nets mettent en &eacute;vidence plus exactement la quantit&eacute; d&rsquo;argent que le g&eacute;rant a d&ucirc; investir sur le march&eacute;. Le rythme de ces flux peut aussi repr&eacute;senter une contrainte. Il est plus difficile pour le g&eacute;rant d&rsquo;investir de larges sommes sur une tr&egrave;s courte p&eacute;riode et il peut m&ecirc;me &ecirc;tre oblig&eacute; de d&eacute;tenir temporairement des liquidit&eacute;s, ce qui freine la performance en march&eacute; haussier. Par ailleurs, quand l&rsquo;argent abonde rapidement dans un fonds, c&rsquo;est souvent &agrave; la suite d&rsquo;une bonne performance de court terme. Mais d&egrave;s que la tendance s&rsquo;inverse, une partie des actifs risque de ressortir aussi vite qu&rsquo;ils sont rentr&eacute;s, ce qui peut mettre le g&eacute;rant en position de vendeur forc&eacute;. Un changement important dans la taille de capitalisation moyenne d&rsquo;un portefeuille peut signaler qu&rsquo;un fonds a modifi&eacute; sa strat&eacute;gie d&rsquo;investissement. Pour isoler l&rsquo;effet de hausse de march&eacute;, on peut suivre ce point de donn&eacute;es par rapport &agrave; des indices ou aux fonds concurrents. &Agrave; titre d&rsquo;illustration, le fonds de petites capitalisations am&eacute;ricaines Virtus KAR Small-Cap Growth, dont les actifs ont augment&eacute; de 500 millions &agrave; 5 milliards de dollars entre le d&eacute;but de l&rsquo;ann&eacute;e 2017 et fin septembre 2018, a vu la capitalisation moyenne de son portefeuille passer de 1,5 milliard de dollars &agrave; 5,5 milliards sur la m&ecirc;me p&eacute;riode (voir Tableau 1). Il s&rsquo;agit l&agrave; d&rsquo;un signe clair de changement de profil pour cette strat&eacute;gie. Cela peut avoir deux types de cons&eacute;quences n&eacute;fastes pour les porteurs: d&rsquo;une part, le g&eacute;rant est peut-&ecirc;tre en train de sortir de sa zone de confort, vers un segment de march&eacute; qu&rsquo;il ma&icirc;trise moins bien ; d&rsquo;autre part, le fonds ne correspondra plus forc&eacute;ment au besoin initial de l&rsquo;investisseur et &agrave; la place qui lui &eacute;tait assign&eacute;e au sein d&rsquo;un portefeuille diversifi&eacute; (il peut, par exemple, d&eacute;sormais faire doublon avec d&rsquo;autres fonds de grandes ou moyennes capitalisations d&eacute;tenus par ailleurs). Un autre point &agrave; regarder est le nombre de positions d&eacute;tenues par le fonds. S&rsquo;il augmente significativement, le g&eacute;rant et son &eacute;quipe doivent faire un effort de recherche plus important, mettant les ressources du fonds sous pression. Il y a par ailleurs un risque de &laquo; diluer &raquo; les paris et de r&eacute;duire in fine le potentiel de g&eacute;n&eacute;ration d&rsquo;alpha du produit. Limiter les nouvelles souscriptions pour conserver une taille raisonnable Pour compl&eacute;ter l&rsquo;analyse de la capacit&eacute;, l&rsquo;investisseur doit par ailleurs s&rsquo;int&eacute;resser &agrave; l&rsquo;univers d&rsquo;investissement du fonds et &agrave; ses concurrents directs. Plus un fonds est gros par rapport &agrave; ses concurrents et &agrave; la taille du march&eacute; dans lequel il investit, plus l&rsquo;examen de la capacit&eacute; doit &ecirc;tre minutieux. Dans le cas du fonds Virtus KAR Small-Cap Growth, son indice le Russell 2000 Growth affiche une capitalisation totale de pr&egrave;s de 1 200 milliards de dollars. Les actifs du fonds ne repr&eacute;sentent donc que 0,45 % de cet univers d&rsquo;investissement, sans compter que le fonds investit une partie de son portefeuille en dehors de l&rsquo;indice. Compar&eacute; &agrave; ses concurrents de la cat&eacute;gorie Morningstar US Petites Capitalisations Croissance, le fonds Virtus n&rsquo;est que le 9e plus important en taille sur 31 fonds actuellement dans la cat&eacute;gorie. Il est &eacute;galement instructif de regarder &agrave; quel moment des fonds similaires ont ferm&eacute; leurs portes aux nouveaux investisseurs. Par exemple, au sein de la cat&eacute;gorie Morningstar US Petites Capitalisations Croissance, le fonds Janus Henderson Triton a &eacute;t&eacute; ferm&eacute; aux nouvelles souscriptions en mai 2015, &agrave; 7 milliards de dollars, et le fonds Brown Capital Management Small Company en octobre 2013, alors qu&rsquo;il atteignait 2,8 milliards de dollars. Le fonds Virtus KAR Small-Cap Growth a finalement &eacute;t&eacute; ferm&eacute; aux nouveaux investisseurs le 28 septembre 2018, apr&egrave;s avoir d&eacute;pass&eacute; les 5 milliards d&rsquo;encours. Une pratique vertueuse de certaines soci&eacute;t&eacute;s de gestion consiste &agrave; annoncer en amont la taille maximale que leurs fonds sont susceptibles d&rsquo;atteindre avant fermeture. Par exemple, la soci&eacute;t&eacute; Moneta Asset Management mentionne dans le prospectus de son fonds Moneta Micro Entreprises qu&rsquo;elle n&rsquo;accepte plus de souscriptions sur cette strat&eacute;gie au-del&agrave; de 250 millions d&rsquo;euros d&rsquo;encours [1] afin de ne pas d&eacute;naturer le style d&rsquo;investissement. Malheureusement, d&rsquo;autres soci&eacute;t&eacute;s de gestion c&egrave;dent plus facilement &agrave; la tentation d&rsquo;engranger des gains de court terme en continuant &agrave; accepter les souscriptions, m&ecirc;me au risque de r&eacute;duire le potentiel de performance des fonds &agrave; plus long terme. Pour l&rsquo;investisseur, l&rsquo;un des moyens de g&eacute;rer le risque de capacit&eacute; est aussi de privil&eacute;gier des soci&eacute;t&eacute;s de gestion qui appliquent une politique s&eacute;rieuse &agrave; cet &eacute;gard. 1 Le fonds Moneta Micro Entreprises est ferm&eacute; aux nouveaux investisseurs depuis juillet 2009.

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