Durant les 15 dernières années, profitant d’un vaste mouvement de désinflation, de la baisse de la volatilité macroéconomique, ainsi que des achats massifs de bons du Trésor – majoritairement américains – par les banques centrales, notamment dans les pays asiatiques, les taux n’ont cessé de baisser, atteignant aujourd’hui des niveaux extrêmement faibles (proches de 2 % pour les taux 10 ans aux États-Unis). En 2004, Greenspan évoquait l’« énigme obligataire » devant des taux déjà jugés anormalement bas. Ils ont encore baissé depuis, alors même que la hausse des déficits publics et des garanties octroyées par le gouvernement aux agences de prêts hypothécaires ont fait augmenter de manière considérable les émissions de dette AAA. Les achats massifs des banques centrales ainsi que les changements intervenus dans la réglementation des grands investisseurs institutionnels, à commencer par les fonds de pension, puis les banques et les compagnies d’assurance, ne sont pas étrangers à ces mouvements. Ces derniers ont été massivement incités à investir dans les titres d’État.
Mais si ces facteurs ont conduit à un déclin et à une stabilisation des taux, dont bon nombre d’investisseurs ont jusqu’à présent bénéficié, l’impact à plus long terme pourrait être plus dangereux. L’investissement massif des investisseurs institutionnels dans les obligations d’État renforce les interconnexions entre banques et États, avec les conséquences désastreuses que l’on connaît lors d’une crise de dette souveraine comme celle que traverse aujourd’hui la zone euro. Cela tend également à renforcer le comportement procyclique des investisseurs. En période de crise, ils se voient contraints, pour satisfaire aux exigences réglementaires, de vendre leurs actifs risqués et d'acheter des obligations d’État, contribuant à une demande massive de ces actifs qui fait anormalement monter leurs prix. Cette procyclicité accrue pourrait bien conduire à augmenter la volatilité des taux dans les années à venir. La question de savoir dans quelle mesure les États, ou les banques centrales, seront en mesure de contrer cette hausse de la volatilité reste aujourd’hui ouverte.
