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Conférence-débat avec Christine Lagarde

La finance autrement

Isabelle Huault, présidente de l'Université Paris-Dauphine, Elyès Jouini, vice-président de l’Université Paris-Dauphine et directeur de la House of Finance, et Frédéric Gonand, professeur à l’Université Paris-Dauphine ont accueilli Christine Lagarde, directrice générale du FMI, pour la conférence de clôture des House of Finance Days 2019, année qui marque l’anniversaire des 50 ans de l’université. Christine Lagarde a répondu aux questions des étudiants de Dauphine, après une première interview avec Nicolas Beytout, président et fondateur de l’Opinion.

Le 14/06/2019
Christine Lagarde

Nicolas Beytout : Vous êtes à la tête du FMI depuis 2011 ; vue des États-Unis, diriez-vous que la France va mieux ou moins bien qu'il y a quelques années ?

La France va mieux, comme d’ailleurs un certain nombre de pays d'économie avancée et de pays de la zone euro, mais cela ne veut pas dire qu’elle va très bien. Comme le montrent nos chiffres publiés en avril, nous constatons dans la plupart des économies avancées un léger tassement de la croissance, en particulier pour l'année 2019, en raison d'un très faible quatrième trimestre 2018 et d'un redémarrage poussif au début 2019. Mais la France va mieux et un certain nombre de réformes ont été lancées, dont certaines que nous avions envisagées dès 2007 et 2008 avant que la crise financière ne nous embarque.

Le gouvernement français s'est beaucoup félicité sur une croissance un peu meilleure et un déficit un peu moins élevé que prévu : a-t-il raison de se réjouir ?

Il est normal de se réjouir d’un chiffre meilleur que ce qui était attendu. Comparé aux performances des autres grands pays au sein de la zone euro, avec l’Allemagne qui tire l’ensemble de la zone euro plutôt vers le bas et l’Italie qui a une croissance nulle, avoir réalisé un taux de croissance de 1,6 % au lieu de 1,5 % l'année dernière est plutôt une bonne performance. Mais cela ne veut pas dire qu'il faut s'arrêter de progresser, de tenir les engagements ou de poursuivre les réformes.

Dans quel sens ?

Nous considérons qu'il faut avoir à la fois des perspectives budgétaires suffisamment fiables et disciplinées pour inverser la trajectoire de dette, et impérativement poursuivre les réformes structurelles qui sont de nature à libérer les potentiels de croissance et de productivité de l'économie française.

Mais une part de la population reste en opposition très radicale avec ces idées…

Ce n'est pas un phénomène franco-français : on le constate dans l'ensemble des pays européens et certains phénomènes comme Occupy Wall Street vécu aux États-Unis il y a environ 3 ans étaient du même ordre, c’est-à-dire le rejet des modalités de sortie de la crise, l'exaspération devant l'aggravation d'un certain nombre d'inégalités en termes de fortune, de revenus ou d'opportunités et le sentiment que le contrôle sur son propre destin et la faculté de progresser sur le plan économique n'étaient pas à la disposition de tous. Il faut répondre à ces questions-là.

Comment ?

La réponse n’est pas seulement économique, mais aussi d'ordre culturel et éthique. Dans la manière dont nous sommes sortis de la crise financière, il a été question de sauvegarder le système bancaire, de maintenir les institutions financières, mais nous n’avons pas beaucoup pensé à ce que cela voulait dire pour les épargnants et les déposants, comment ces mesures allaient contribuer à améliorer leur situation. Beaucoup de personnes, notamment aux États-Unis parce que le système de sauvetage social y est particulièrement peu développé, ont perdu leur job, leur maison, face à d'autres qui avaient beaucoup gagné et ont été à peu près à l'abri de toutes les conséquences de leurs agissements. Cette espèce de dichotomie de traitement dans la sortie de la crise a joué un rôle important dans ce sentiment d'exclusion et de frustration. Et il faut y ajouter des transformations technologiques massives qui vont forcément avoir des conséquences sur le mode de la formation et sur l'emploi.

Vous avez évoqué le ralentissement de la conjoncture mondiale ;quel est votre diagnostic pour 2019 et à moyen long terme ?

Depuis un an, nous avons constamment révisé nos chiffres à la baisse, en partant d’une prévision de croissance de 3,9 % pour le monde entier il y a un an, à 3,5 % aujourd’hui. Mais nous prévoyons une année 2020 un peu meilleure pour deux raisons. Nous avons constaté depuis quelques mois que la tension résultant notamment d’un resserrement probable de la politique monétaire américaine s’est atténuée avec les annonces du président de la FED, Jerome Powell. La deuxième évolution favorable escomptée, même si nous n’avons pas d’éléments concrets, est l’amélioration des tensions sur le commerce international, notamment entre les États-Unis et la Chine : le processus de négociation qui s’accélère nous laisse penser que la situation avance bien sur plus de sujets que ce qui avait été envisagé. Les marchés l’ont un peu anticipé et se sont sensiblement redressés. Même si toutes les tensions en matière de commerce ne se sont pas éloignées, cela nous amène quand même à être un peu plus optimiste pour l’année 2020 dans le monde en général.

Vous avez fait un discours il y a quelques jours devant le Peterson Institute sur le thème de la fiscalité des entreprises dans le monde. Or les termes qui revenaient le plus souvent dans ce discours sont : éthique, confiance, équité et rien moins que refonder la fiscalité internationale. Vaste programme… Par quoi faut-il commencer ?

Il faut commencer par analyser l'activité économique, la création de valeur, se poser la question de savoir si l'économie incorporelle est bien envisagée, la réponse étant de notre point de vue au FMI, probablement pas. Les activités sont de moins en moins documentées par des échanges de produits, des lieux de fabrication, des établissements stables, et où, clairement, on doit se poser la question de savoir où est l'assiette de l'impôt sur les sociétés. Sachant qu'elle ne sera probablement plus dans les années à venir définie par un lieu de fabrication ou de commercialisation géographiquement défini, il faut s'interroger sur la nature territoriale de la fiscalité et sur la façon dont on appréhende la création de valeur. C’est pour cela que je prône cette refonte en profondeur de l'impôt sur les sociétés. Nous parlons d’éthique à ce sujet parce qu’il existe un sentiment profond qu'un certain nombre de grands groupes continuent à pratiquer une optimisation fiscale et que cette pratique est facilitée dans les sociétés technologiques parce qu’elles ne gèrent pas d'éléments tangibles.

Quel est le rôle du FMI dans ce process ?

Nous avons constitué un forum où tous les pays qu’il s’agisse du Ghana, de l'Angola, du Japon, des États-Unis, de l'Allemagne ou de la France, ont la parole ; chacun peut s'exprimer et être soutenu dans ses points de vue par la capacité d'analyse fournie par le FMI, parce que nous avons de brillants économistes dont quelques-uns diplômés de cette université. Deuxième avantage du FMI, il faut compter avec l'universalité de l'institution : nous réunissons 189 États membres et nous nous posons à chaque fois la question de savoir où et comment vont être fiscalisés les 200 milliards d'euros qui reviennent normalement aux pays en développement. Troisième avantage, nous avons une capacité de recherche sous l'autorité de Gita Gopinath ou de Vitor Gaspar [1] qui, dans les domaines de la fiscalité, sont capables d'analyser les effets macroéconomiques de tel ou tel grand axe.

 

L’échange avec les étudiants

 

Anne-Charlotte Parâtre, étudiante en Magistère Banque, Finance, Assurance BFA

Aujourd'hui, dans un contexte de manifestations étudiantes pour le climat, on entend souvent dire que si le climat était une banque, il aurait déjà été sauvé. Quels moyens le FMI met en œuvre pour favoriser la transition énergétique ?

Mon postulat de départ est que nous pouvons tous faire quelque chose. Il y a cinq ans à Davos j'ai dit que si nous continuons sans réagir, nous finirons « fried, grilled, toasted and roasted » ! C'est vraiment ma conviction profonde. Une de mes fiertés depuis que je suis arrivée au FMI est d’avoir convaincu son conseil d'administration que les questions de nature climatique présentaient une dimension macroéconomique suffisante pour justifier que nous nous y intéressions, tout comme les questions sur les inégalités et la corruption.

Sur le climat, nous travaillons de manière systématique sur deux sujets principaux : le premier est l'élimination des subventions à la consommation des énergies fossiles. Elles sont très nombreuses dans le monde entier. C’est un point sur lequel nous produisons un chiffrage depuis quatre ans, indiqué dans nos « articles 4 » [2] qui sont des audits annuels des économies des États membres du FMI et nous incluons cet objectif de réduction chaque fois que nous pouvons.

Le deuxième axe de travail consiste à pousser la taxation du carbone : il faut qu'elle soit le mieux harmonisée possible dans le monde pour éviter d'avoir à nouveau des systèmes de distorsion ou d'arbitrage et, condition impérative comme le montrent les analyses que nous avons réalisées dans les pays qui ont mis en œuvre avec succès la taxe carbone, il faut prévoir une rétrocession aux acteurs économiques affectés par la taxe carbone, par exemple ceux qui ne peuvent se passer de leur véhicule dans leurs activités professionnelles.

Nous travaillons dans un troisième domaine, un peu plus à la marge parce qu’il y a d'autres leaders en la matière, celui de la finance verte et des instruments financiers respectueux de l'environnement, où nous sommes en poste d'observateur ou pour fournir des études.

Lucas Franchet, étudiant en M1 Finance

Le FMI ne peut-il pas investir directement pour cette transition ?

Nous n’en avons pas le droit. C’est le rôle de la Banque Mondiale, qui marque sa détermination à maintenir l'investissement dans les projets de nature à lutter contre le changement climatique et les grands projets d'infrastructure. La seule chose que peut faire le FMI, ce sont des prêts parfois à taux zéro quand il s'agit des pays en développement ou à des taux supérieurs quand il s'agit d'économies avancées qui se trouvent en difficulté de balance des paiements.

Pensez-vous aujourd'hui que l'action de la Banque Mondiale peut être suffisante pour atteindre par exemple les objectifs fixés par l’Accord de Paris ?

Le respect de l’Accord de Paris est un engagement pris par 190 États sur la réduction de leurs émissions de CO2. Ce sont eux qui, l'année prochaine, devront rendre compte de leurs efforts respectifs. Même si la Banque Mondiale consacrait toute sa capacité d'investissement à la lutte contre le changement climatique, elle serait très loin de couvrir tous ces engagements.

Marie Moussou, étudiante en M1 Finance

Vous vous êtes récemment félicitée du fait que, our la première fois dans l'histoire, le FMI et la Banque Mondiale soient dirigées par des femmes ; pensez-vous que cette situation atteste d’un changement en profondeur ou restera une exception ?

Je crains malheureusement que la Banque Mondiale ne soit pas durablement présidée par une femme parce que Kristalina Georgieva est présidente à titre intérimaire et n’est pas candidate, et je doute fort que ce soit une femme qui la remplace [3]. Ce qui me paraît beaucoup plus un témoignage de la qualité de la recherche économique par les femmes et d’un phénomène plus durable est qu'aujourd'hui les chefs économistes des grandes institutions internationales en matière économique et financière, sont des femmes : Gita Gopinath au FMI, Laurence Boone à l’OCDE, Shanta Devarajan à la Banque Mondiale. C’est aussi le cas dans beaucoup de grandes institutions bancaires. Pour autant, je me suis battue et me battrai encore pour réduire les écarts de participation, de salaires, les inégalités qui restent multiples dans le domaine financier au sein des sociétés avancées comme des économies émergentes. Nous souffrons d'une pénurie grave de femmes dans la finance : selon notre étude sur le secteur financier, seules 2 % des banques dans le monde sont aujourd’hui dirigées par des femmes et 20 % comptent des femmes dans leurs conseils d'administration. Or notre étude prouve que lorsqu'il y a une bonne complémentarité en particulier dans des secteurs où il y a traditionnellement plus de salariés hommes que femmes, les gains de productivité sont supérieurs. Il faut impérativement se fixer des objectifs ou des quotas et vérifier si les écarts se réduisent. Tout le monde y gagnera.

Valentina Guerra, étudiante Master Finance, études approfondies

Depuis 2010, le PIB de la plupart des pays a augmenté, pourtant de moins en moins de citoyens s’estiment plus riches. Est-ce que la valeur monétaire d'un ensemble de biens et services reste aujourd’hui la mesure adéquate de la richesse d'un pays et du niveau de vie de sa population ?

Ma première réponse est que se contenter de donner un chiffre global pour l'augmentation du PIB dans tel ou tel pays est un mauvais outil de mesure. Il faut le faire en augmentation du PIB par habitant. Le PIB d’un pays peut connaître une croissance significative, alors que l’évolution du PIB par habitant est pratiquement nulle voire même négative. Deuxièmement, certains éléments ne sont pas pris en compte dans le PIB, comme les externalités notamment dans le domaine climatique sur la dégradation de l'environnement. C’est donc un indice insuffisant en soi et il faut, en attendant de trouver la mesure idéale qui intégrera tous les éléments, au moins tenir compte d’un certain nombre d'autres indices existants qui viennent en complément du PIB. J'ai un regret parce qu’à l'époque où j'étais ministre des Finances, nous avions lancé la Commission Stiglitz-Fitoussi-Sen [4] et travaillé sur une autre définition du PIB. Mais elle n'a pas vraiment débouché sur des révisions fortes.

Mona Ltifi, étudiante Master Audit and financial advisory

Des banques et des investisseurs veulent accompagner l’économie verte par exemple avec l’émission de green bonds. Est-ce qu'au sein du FMI ou d'une autre organisation mondiale, des organes régulent cette activité ? Pour contrôler notamment que les green bonds financent bien des projets à impact écologique positif ?

La Banque Mondiale serait mieux placée que moi pour répondre. Elle mène cette vérification pour ses propres projets et a également un programme en place pour participer à de telles émissions. Mais cette question est déterminante et j'espère que nous aurons un développement des agences de notation pour évaluer ces produits parce qu’il existe en effet un risque d'abus.

Mohamed Sidi Baba, étudiant en M1 Finance

Serait-il opportun de remplacer la réglementation bâloise et les garanties implicites des États par une auto régulation des banques fondée non pas sur des ratios mais sur la prise en compte du risque, ce que les Anglo-Saxons appellent « skin in the game », où chaque banque sera amenée individuellement à protéger la totalité ou une partie de sa dette grâce à une assurance privée ou des produits de couverture ? C’est une solution socialement moins coûteuse que les plans de sauvetage financés par les impôts et avantageuse en matière de capitaux propres.

Dorine Tytelman, étudiante en Master Finance, Financial markets

Vous avez récemment émis le souhait d'une mise à niveau éthique du secteur financier, or on observe que les régulateurs qui étaient auparavant focalisés sur la stabilité financière, sont à présent également concernés par la bonne conduite des banques : qu'en pense le FMI dans un contexte de ralentissement de la croissance ?

Votre première question touche des éléments de colère et de frustration qui ont animé un certain nombre de personnes parce qu'elles ont le sentiment que des banques ont été sauvées, par l’engagement des Etats sur leur coût budgétaire, c’est-à-dire financé par les impôts. Mais que se serait-il passé si cela n’avait pas été fait ? N’aurait-on pas alors assisté à la déconfiture générale du système financier, entraînant une perte colossale pour l'ensemble des déposants et des épargnants ? Les mécanismes d'assurance dont vous parlez n'étaient pas en place et compte tenu des risques systémiques qui se profilaient, je pense que la seule solution efficace était celle qui a été mise en œuvre et qui a permis au passage aux États de récupérer leur mise. Le Trésor américain, qui a lancé le TARP, un plan à hauteur de 750 milliards de dollars, a récupéré toute sa mise, voire plus. L’État britannique n’a pas encore cédé l'intégralité des participations prises dans les banques qu'il a contribué à renflouer, mais il va y arriver et c’est également le cas en France. Pour autant, je pense que vous avez raison : sans jeter aux orties la réglementation bâloise car elle constitue un système de fixation de ratios convenus entre banques centrales pour l'intérêt général de leurs pays respectifs et pour la stabilité globale du secteur bancaire mondial, la question de l'assurance contre le risque de déroute bancaire n'a pas été dans la liste des premières priorités des régulateurs. Donc aujourd'hui, nous sommes en présence d'un système où les États sont encore exposés et c'est pour cela que cet après-midi à la Banque de France, je répétais un principe sur lequel nous sommes très fermes : il faut qu'au sein de la zone euro, l'Union bancaire soit finalisée et que le mécanisme d'assurance collective financé par les banques afin de garantir les déposants et que les contribuables ne seront pas mis à contribution pour sauver les banques, soit mis en place le plus vite possible, graduellement pour ne pas trop peser sur la rentabilité des banques.

Votre deuxième question rejoint un peu la première pour savoir quels principes éthiques et mécanismes mettre en œuvre pour s’assurer du respect de ces règles dans chacun des établissements. La réglementation a été renforcée, les systèmes de sanctions ont été alourdis, mais il faut que les règles d'éthique fassent partie du fonctionnement naturel et normal d’un établissement. C’est pour moi un critère absolu.

Antoine Chesne, étudiant en Master Énergie, Finance, Carbone EFC

Un des aspects du projet des Nouvelles routes de la soie est de développer le yuan comme monnaie de référence : que pense le FMI de ce projet ? Le dollar peut-il perdre son hégémonie d’ici à 10 ou 20 ans ?

Camille Dallemagne, étudiante Master Finance - Banque et finance

Au Congo, au Mozambique ou au Kenya, la Chine finance en bilatéral de plus en plus de projets industriels : comment le FMI voit-il le rôle de Pékin en banquier de l'Afrique ?

Il me semble plutôt positif que le renminbi joue un rôle accru dans les échanges internationaux. Les échanges internationaux et les réserves de banques centrales sont pour une large partie aujourd’hui libellés en dollars, mais nous avons une deuxième monnaie de réserve qui est l'euro. Le renminbi fait partie des trois ou quatre autres monnaies qui sont aussi régulièrement présentes dans les bilans des banques centrales. Mais comme le montre historiquement le remplacement de la livre sterling par le dollar, le processus de remplacement d’une monnaie de réserve débute toujours très graduellement, puis arrive à un point où toutes les conditions sont réunies et la bascule se fait à partir de là beaucoup plus vite… Il n’est donc pas exclu que le dollar ne soit plus un jour la monnaie de réserve internationale, mais cela n’arrivera pas dans les années proches. Sera-t-il remplacé par l'euro ou par le renminbi ? Aura-t-on un système multipolaire où trois grandes monnaies de réserve seront à parité à la fois dans les transactions internationales et comme unité de réserve ?

Dans le cadre de la Belt and Road Initiative [5], qui couvre tous les pays de la Chine à l’Italie, en passant par Djibouti et un certain nombre d'autres destinations africaines, il n’est pas surprenant que les investissements massifs consentis par la Chine et les transactions soient libellés en renminbi. Mais il faut être extrêmement vigilant, et c'est un rôle auquel le FMI et la Banque Mondiale s’astreignent, sur la transparence de l'information, l’acceptation de la part des créanciers et des débiteurs de communiquer les montants, les maturités et les conditions générales des prêts. Parce que si un jour certains de ces pays se trouvent en difficulté et qu’il faut établir un plan de restructuration, il faudra auditer les passifs, regarder de quoi ils sont constitués, savoir qui sont les créanciers. Or aujourd'hui, la Chine n'est pas présente au Club de Paris et ne se soumet pas aux obligations déclaratives de ses membres et cela rend la restructuration des dettes des pays très compliquée, d'autant que certains États africains ont multiplié les emprunts obligataires, souscrits par de très nombreux créanciers.

Adrien de Gironde, étudiant en M1 Finance

Dix ans après la crise des subprime, beaucoup de Français se méfient encore du monde de la finance. Comment réconcilier les Français avec la finance ? Faut-il davantage de restrictions sur les activités de marché des grandes banques ? Plus de transparence ou une finance plus éthique ?

Nicolas Lukasiewicz, étudiant en M1 Finance

Quelles pistes explorer dans la façon dont est enseignée la finance aujourd'hui ? Que faire pour qu'un étudiant en finance puisse se dire qu’elle est l’outil qui lui permettra d'appréhender les enjeux économiques, sociaux et environnementaux auxquels il devra faire face assez rapidement ?

La transparence des outils, une communication claire, honnête, compréhensible par le commun des mortels, sont des éléments de nature à réconcilier les Français avec la finance. Au FMI, j'ai beaucoup combattu pour supprimer les abréviations et éviter de jargonner. Il n’y a rien de tel que les économistes parlant aux économistes, les financiers parlant aux financiers, les informaticiens parlant aux informaticiens, pour ne plus rien comprendre. Il faut que les technologies, l'économie et la finance soient réconciliées autour d'un langage clair, aisément compréhensible pour que les capacités d'épargne, de maturation des masses financières, c’est-à-dire le fait de transformer de façon intelligente et avec les sécurités nécessaires des dépôts à relativement court terme en prêt à plus long terme, soient comprises et acceptées.

En termes d’enseignement, il faut impérativement que vous ayez un enseignement dans le domaine de l’éthique et qu’il ne soit pas considéré comme moins important que les fonctions éminemment scientifiques, mathématiques, statistiques, algorithmiques et économétriques que vous étudiez par ailleurs.

 

[1] Respectivement économiste en chef du FMI et directeur du département des finances publiques au FMI.

[2] Les consultations au titre de l’article IV sont ainsi nommées en référence à l’article des statuts du FMI qui requiert une revue des développements et des politiques économiques dans chacun des 188 membres du Fonds. Elles couvrent un éventail de sujets considérés d’importance critique – questions budgétaires, financières, de change, monétaires et structurelles – en soulignant les risques et vulnérabilités en jeu ainsi que les réponses de politique économique possibles (source : Banque de France).

[3] Kristalina Georgieva, directrice générale de la Banque Mondiale, a assuré la présidence par interim entre janvier 2019, suite à la démission de Jim Yong Kim, et avril 2019, date de la nomination de David Malpass, nouveau président.

[4] Commission créée par le président N. Sarkozy en 2008 sur la mesure des performances et du progrès social.

[5] En français, les « nouvelles routes de la soie ».

L'auteur

Cet article est extrait de
Revue Banque n°HoF2019

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Propos prononcés le 28 mars 2019.

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